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Brad Slingerlend (NZS Capital) /
El zen y el arte del análisis bursátil
Por Brad Slingerlend

En aproximadamente cuatro años, hasta octubre de 2021, la cotización de Netflix creció más del cuádruple y su base mundial de abonados más del doble. En los siguientes seis meses cedió todas esas ganancias y volvió a niveles que no se veían desde finales de 2017. El retroceso culminó con una caída del 35% el 20 de abril, un día después de que Netflix pronosticó un descenso de 2 millones de abonados en los siguientes tres meses, hasta junio, y afirmara que había perdido 200.000 clientes en el primer trimestre, lo que supuso su primera caída en una década (cabe destacar que la única región donde ganó suscriptores fue Asia). 

Además, el 20 de abril, Pershing Square Capital Management anunció que vendía su participación en la empresa, tres meses después de comunicarlo a los inversores, por una pérdida de 400 millones de dólares.

"Necesitamos un alto grado de predecibilidad en los negocios en los que invertimos debido al carácter altamente concentrado de nuestra cartera", afirmó Bill Ackman, fundador y consejero delegado de Pershing Square, en un comunicado. "La dispersión de los resultados (de Netflix) se ha ampliado lo suficiente como para que la compañía no pueda cumplir nuestros requisitos para considerarla una posición clave".

"Necesitamos un alto grado de predecibilidad" no parece encajar con el hecho de invertir casi el 6% de tus activos en una empresa que sabes que puede presentar un amplio abanico de evoluciones en el futuro. El crecimiento de Netflix se ha visto limitado por el lanzamiento de servicios de streaming por parte de cadenas de televisión tradicionales, a las que se han sumado gigantes empresariales como Apple, Google, Amazon y Disney.

No es una crítica a ningún estilo de inversión, ya que cada inversor posee sus propios parámetros de análisis de riesgos y de gestión de carteras. Nuestros inversores reconocen y aceptan el carácter impredecible del mundo, por lo que nos esforzamos por no depender en absoluto de la esperanza de que una serie de predicciones concretas resulten acertadas.

El hecho de no hacer predicciones puede incomodar a muchos inversores, pero este comportamiento es cada vez más necesario a medida que la transformación digital de la economía acelera el ritmo del cambio, lo que, a su vez, crea un mundo aún más impredecible. 

En lugar de tratar de "meter con calzador" una serie de predicciones en una visión particular del mundo, los inversores deberían centrarse en encontrar compañías que vayan a beneficiarse duraderamente de la transición de lo analógico a lo digital. Por ello, los rasgos ganadores de las inversiones a largo plazo son la adaptabilidad y la maximización de los resultados de suma no cero, donde todas las partes se benefician de participar en una transacción porque la creación de valor es tal que nadie quiere buscarse otros proveedores.

Si la valoración de las acciones implica la necesidad de acertar en algunos supuestos para que el crecimiento impulse el rendimiento a lo largo del tiempo, se le puede asignar una mayor proporción de los activos de la cartera. Del mismo modo, lo contrario es cierto: si la gama de resultados posibles es amplia y se está ampliando, lo que hace que haya menos certeza sobre el crecimiento futuro, el tamaño de la posición debería ser menor.

Someter los supuestos a pruebas de resistencia da lugar a una cartera formada por un núcleo de empresas resistentes, complementada con una cola más larga de posiciones en opcionalidad en compañías que se encuentran en sus fases iniciales y podrían tener un recorrido alcista importante y asimétrico frente a su riesgo bajista.

Una asignación excesiva a una empresa con opcionalidad cuya horquilla de resultados potenciales se ha ampliado es una apuesta por una predicción concreta sobre el futuro. Además de aumentar el riesgo global de la cartera, esto inmoviliza recursos que podrían asignarse mejor a otras posiciones en opcionalidad con características asimétricas más atractivas.

La evaluación rigurosa de los potenciales resultados futuros es especialmente importante en momentos de agitación. Al mercado le cuesta especialmente encontrar el equilibrio en momentos de mayor incertidumbre, que hoy obedece principalmente a la creciente preocupación sobre los conflictos mundiales, las trabas en las cadenas de suministro y la probabilidad de importantes subidas de tipos destinadas a controlar la inflación.

Estas preocupaciones han llevado a los inversores a abrazar la idea de que las compañías deben ser rentables en la actualidad para considerarse buenas inversiones de crecimiento a largo plazo.

De acuerdo con la estimación de consenso de los analistas, el 28 de abril Salesforce cotizaba a 5,6 veces el valor de la compañía frente a las ventas de los siguientes 12 meses, mientras que Oracle lo hacía a 5,8 veces atendiendo al mismo indicador. Aun así, la estimación de consenso sobre el crecimiento de los ingresos para el próximo ejercicio se sitúa por encima del 15% en el caso de Salesforce y de un solo dígito en el caso de Oracle, de tal modo que la primera crece aproximadamente entre tres y cuatro veces más rápido que la segunda. A pesar de que Oracle es más rentable actualmente, existen razones para pensar que ambas compañías tendrán estructuras de márgenes más o menos similares y tasas de crecimiento semejantes en el futuro.

Parece que los inversores han olvidado -con suerte, solo temporalmente- que las compañías que invierten en su propio crecimiento futuro y en el tamaño global del ecosistema en el que desarrollan su actividad tienden a crear más valor con el paso del tiempo.

La principal característica de la actual oleada de ventas es que los inversores están agrupando todas las acciones de crecimiento en el mismo saco, al tiempo que asumen una inflación a largo plazo y tipos de interés estructuralmente más altos. Ese es un posible resultado. Sin embargo, una predicción más amplia señala que es probable que los ciclos de inversión en tecnología se aceleren debido a la creciente innovación, agilizando así la adopción de nuevas tecnologías, lo que puede hacer bajar los tipos de interés y la inflación, ya que la innovación siempre ha sido un motor de crecimiento con un potente efecto deflacionista. 

No podemos afirmar con seguridad cuál de estas posibilidades se hará realidad. Lo único que sabemos con certeza es que desconocemos lo que deparará el futuro, por lo que, en lugar de perder el tiempo haciendo predicciones que muy probablemente sean erróneas, ¿por qué no nos centramos en encontrar compañías que estén creando y aprovechando ese futuro, sea cual sea?

Sobre Brad Slingerlend

Brad Slingerlend es inversor y cofundador de NZS Capital (socio de Jupiter AM).

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